中国平安(601318.CN)

中国平安(601318)三季报点评:19年NBV增速压力释放 助力20年NBV增速改善

时间:19-10-25 00:00    来源:招商证券

公司披露 2019 年三季报,实现归母净利润1296 亿元,同比大增+63%,超出市场预期,归母营运利润1041 亿,同比+21.5%。三季度新业务价值588 亿元,同比增长4.5%,符合市场预期。

单三季度净利润超预期增长。(1)前三季度归母营运利润1041 亿,同比+21.5%,符合市场预期,单三季度营运利润为306 亿,同比+16%,保持相对稳定,寿险保持相对稳定的同时财险业务增速进一步扩张,营运利润增速依旧保持相对稳定,表明公司过去稳定增长的业务为未来提供坚固的业绩增长。(2)归母净利润同比大增63%,超出预期,单三季度归母净利润为319亿,同比+50%,其中主要原因在于短期投资波动由负转正和折现率变动正向增长所致。单三季度寿险板块由于投资收益率由中报的5.5%进一步提升至6%,导致短期投资波动仅1 亿,预计由于投资收益率的提升主要是万能险和分红险账户,导致对公司的影响相对较小,但若考虑到去年同期短期投资波动为-53 亿,一正一负极大明显拉动净利润增长;另外三季度折现率变动增加利润12 亿,而去年同期仅为2.4 亿,同比增长接近4 倍,主因10 年期的750天曲线向上移动3 个BP 导致公司准备金释放。

价值率的持续提升推动NBV 增长符合预期。(1)前三季度NBV 为588 亿,同比+4.5%,基本持平于中报增速(4.7%),略低于预期,意料之外,情理之中。2019 年公司调整产品策略,主动控制短储产品导致新单保费-7%至1222.7 亿,但产品结构的变化推动公司利润率逐季提升,累计NBV Margin为48.1%,同比提升5.3 个百分点;(2)单三季度NBV 177.5 亿,同比+4.1%,略低于预期,但增速相较于Q2 的3.2%略有扩大。公司代理人渠道持续转型导致规模环比进一步下滑,因此Q3 新单保费304 亿,同比下降2%,但呈现单季度降幅逐季缩窄(Q1=-11%、Q2=-4%)。单三季度 NBV Margin 达到58.5%,同比提升3.43pct,产品结构进一步优化和“大小福星”价值率的提升。NBV Margin 的持续不断提升再次证明公司产品和销售队伍的竞争力,也是公司在全方位调整时期NBV 增长的护身符。公司业绩会将全年NBV 增速将下调至5%左右,主因公司2019 年全方位大幅调整战略。根据前三季度的NBV 规模,我们倒算出Q4 增速需要6.7%才可实现公司全年5%的NBV 增速目标,我们预计Q4 价值率仍将延续前三季度的提升趋势,同时产品端或将继续发力,推动公司实现全年目标。

公司产险归母营运利润142.5 亿,同比+75.5%,主要受投资收益同比提升和所得税政策调整导致的税率下降所致。财险保费收入1969 亿,同比+8.7%,相对稳定,其中车险保费1387 亿,同比+6.3%,非车险和意外及健康险保费收入 486 亿、96 亿,增速依次为11%、38%。综合成本率96.2%,同比略微提升0.2 个百分点,而较中报的96.6%下降0.4 个百分点。展望后续,财险业务短期喜忧参半,一方面保费增速和综合成本率难以短期改善,另一方面,所得税政策的调整带来公司所得税率的下降,利好公司财险业绩的改善。

投资建议:维持“强烈推荐-A”评级,公司2019 年三季报业绩超预期增长。寿险负债端坚定转型,效果渐显,价值实现稳定增长。虽然公司在业绩会上下调全年NBV 目标指引,但我们认为并不会影响市场对于公司的基本面看法,同时对于全年EV 的增长影响可以忽略,下调指引有望减轻公司在全方位调整年度的考核压力,轻装上阵迎接2020年,全面调整的利好也有望利好2020 年核心指标的向好。以下五个方面是我们持续看好公司的理由:

(1)当期 NBV 绝对金额已傲视群雄,在此高基数下仍能保持持续增长反映了公司超深的竞争护城河;

(2)内含价值高速增长(行业最高增长),高质量的存量业务的稳定释放及新业务的高额稳定贡献保证了 EV 后续的持续稳定增长;(3)率先进行代理人转型,有效夯实代理人队伍,“科技+”赋能助力代理人产能提升,有望在当前粗放的渠道发展背景下率先突围;

(4)集团对科技板块持续加大了投入,过去的巨额投入一方面有效赋能了金融主业,创收方面亦逐渐兑现业绩,“金融+科技”战略遥遥领先同业。

当前时点我们将估值切换至2020 年水平,预期2019 年/2020 年EV 增速21%/20%,当前股价89.8 元对应公司2020 年P/EV 估值1.12X,目标估值1.4X,对应目标价112元,空间25%。

风险提示:保费增长不及预期、代理人队伍大幅脱落、利率趋势性下行、股票市场大幅下跌