中国平安(601318.CN)

中国平安(601318):夯实基础 否极泰来

时间:21-02-04 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

投资要点:

事件:公司披露2020 年年报,实现归母营运利润1,394.70 亿元,同比增长4.9%(其中寿险+5.2%、财险-22.9%、银行+2.6%、信托-4.6%、证券+27.6%、科技+90.8%);营运ROE 达19.5%。公司全年DPS 达2.20 元,同比增长7.3%,派息率由28.1%提升至28.7%,业绩基本符合预期。

疫情冲击高价值保障型业务销售,代理人队伍量质双降。寿险NBV 达495.75 亿元,同比下降34.7%(对应4Q20 下降60.7%)。其中NBV-FYP 下降7.2%,NBV-Margin 下降14pps 至33.3%,主要系疫情下销售高价值保障型产品的线下展业受阻,同时公司加大易于线上销售的简单报销型健康险产品销售。队伍量质双降,公司主动夯实基础淘汰低产能代理人,助力2021 年轻装上阵。公司期末人力下滑12%至102 万人,代理人收入下降8.2%至5793 元/人,活动率下降11.6 个pct.至49.3%。

寿险剩余边际较年初稳健增长4.5%,寿险OPAT 增长5.2%彰显业务韧性。

寿险改革项目进一步聚焦渠道升级、产品升级、经营升级三大方向,充分利用数字化赋能,加速推进项目落地。2021 年公司步入持续深化改革,通过以营业部为核心的重点项目,结合“产品+”体系等,驱动平安寿险实现“稳定队伍-健康队伍-三高队伍”三步走转型路径。

车险综合改革拖累财险业绩,2H20 财险出现承保亏损。2020 年财险营运利润下降22.9%,对应2H20下降27.7%。全年财险综合成本率达99.1%,同比上升2.7个pct.,其中赔付率提升3.2个pct.至60.5%,费用率下降0.5 个pct.至38.6%(对应2H20 综合成本率预计为100.2%)。保证保险已由1H20 的125.6%下降至全年的111.0%,2H20 开始承保盈利。全年车险业务综合成本率98.2%(1H20 为94.7%,测算2H20 为101.6%),但仍然优于同业,预计2H21 将出现拐点。

投资收益回暖助力4Q20 归母净利润强劲增长。公司净投资收益率5.1%(同比-0.1个pct.),总投资收益率6.2%(同比-0.7 个pct.),期末股基投资占比下降0.5 个pct.至10.2%。公司4Q20 投资收益显着提升,寿险OPAT 与净利润偏差中的短期投资波动全年转正至103.08 亿元,其中4Q20 单季为102.89 亿元。

EV 增速低于预期,主要受NBV 增速放缓、偏差减少和投资回报差异负向贡献综合影响。寿险和集团EV 增速分别为8.9%和10.6%,其中营运偏差及模型调整合计为拖累期初寿险EV增速1.9 个pct.(同期为提振0.9%),主要系公司加大科技、队伍建设等投入以及保单继续率下降。同时公司将EV 假设中未来投资收益中每年可豁免所得税比例从“自12%起每年增加2%至16%”调整为“每年20%”,带动经济假设变动提升期初寿险EV 约2.1 个百分点。寿险ROEV 下降10.5 个pct.至14.5%。

投资建议:否极泰来,夯实基础,无需过度解读公司差强人意的2020 年年报,预计1Q21 公司NBV增速超15%,2021 年逐步收获寿险改革成效业绩反转可期。根据年报调整并新增2023 年盈利预测,预计2021 年至2023 年实现归母净利润1510.92、1715.43 和1934.34 亿元(原2021 年至2022年预测为1555 和1762 亿元,因2020 年补提责任准备金191.41 亿元略超预期,我们加大未来两年准备金计提力度,小幅下调盈利预测),同比增速为5.6%、13.5%和12.8%,营运利润增速分别为12.4%、14.4%和8.6%,当前股价对应2021 年至2023 年PEV分别为0.95、0.84和0.78 倍,当前长端利率持续稳步上行突破站稳3.0%关口且负债端复苏格局延续,资负共振下平安作为龙头性价比极强,维持买入评级。

风险提示:人力脱落、保障型产品销售不及预期、长端利率下行